林辰/文

“方向比效率更重要，思想比方法更關鍵。”五糧液“穩”字當頭的好業績，來源于第八代五糧液批價穩步上升，渠道利潤空間提升，市場信心更足；更來自于疫情初期對經銷商配額優化等一系列幫扶措施后，經銷渠道主動釋放風險，與直銷團購一同推動“量價增長”的局面。

產品結構改革初見成效

4月28日，五糧液發布2020年年報和今年一季報，披露公司去年營收增長14.37%至573.21億元，歸屬凈利提升14.67%至199.55億元。其營收增速自2016年以來連續5年雙位數增長。若從季度變動看，截至今年一季度，單季營收凈利雙雙保持2成增長的五糧液，是唯一一個連續21個季度營收實現兩位數增長的上市白酒公司。

“白酒結構性繁榮的長周期沒有改變，向優勢品牌集中、向優勢產能集中、向優勢產區集中的趨勢仍未改變。”早在去年疫情初期，五糧液方面就作出過如此判斷。

值得一提的是，本次年報五糧液首次采用五糧液產品+系列酒產品的區分法，替代以往以120元/500ML為分界線的高中低價位分法。同時，亦首次對渠道作出經銷+直銷的細分數據披露。

在市場分布層面，相比較以往單一國內統計，此次直接列明東南西北中五個大區的數據明細。其中，份額最大超過百億體量的東部和西部增速均為雙位數。

而這三項維度恰好與過往五糧液在產品結構、渠道理順和市場扁平化層面的改革相呼應。

據年報顯示，2020年五糧液產品去年收入增長13.92%至440.61億元，銷量提升5.28%；系列酒產品銷售提升9.81%至83.73億元，銷量微降4.60%，這或與過去數年系列酒的瘦身動作有關。

其中，系列酒方面，五糧液曾在去年就對市場作出預判和安排，“要給系列酒經銷商明確的方向感，樹立商家長期發展信心，也要給合作伙伴傳遞安全感和自豪感；更應讓平臺商掙規模利潤，讓終端掙單瓶利潤。”

當然，規模尚在百億左右的系列酒，離真正成為“雙輪驅動”的一份子，還有一定距離。外界通常更關注支柱五糧液核心產品的價格走勢。

去年2月，有知情人士告訴財經網產經，第八代五糧液節前批價穩定在950元左右，整體渠道庫存基本上小于1個月。

今年1月春節前夕，國泰證券調研，目前五糧液渠道庫存半個月左右，團購價上漲預期較強。

4月，國君證券分析，當下第八代五糧液批價保持990-1000元左右，經銷商開始執行計劃外價格打款，計劃外打款比例5-10%，整體發貨進度60%。

通過走訪，五糧液全國范圍內打款進度過半，部分大商甚至在去年年底就已完成全年打款。批價一度突破1000，現在保持990左右，渠道利潤擴大至100。

據華創證券今日最新研報估計，今年中秋前批價有望歷史性站穩千元，甚至看更高，批價上行將是5-6月股價的重要催化。

分紅創歷史新高

堅持順價銷售，不止是讓高端“名副其實”，更是對渠道利潤的保障。今日披露的2020年年報顯示，去年經銷模式收入微增4.65%至453.798億元，直銷模式大漲140.15%至70.54億元。從毛利率波動看，經銷毛利率降幅不到1%，直銷毛利率還上漲了3.44%。

而對比包括化妝品、服裝在內的多個消費品牌，其直銷或電商新渠道在去年實現收入猛增的時候，不免出現毛利率大幅走低，以利潤換業績的情況。

在酒業分析師蔡學飛看來，五糧液同樣也不會破價求量。

這一點，從去年疫情初期白酒動銷情況不甚明朗時，五糧液的決策就可評估。根據五糧液去年2月下發的文件，其提出，對于有能力但近期動銷有壓力的經銷商，及時調減計劃配額；對于有能力但有短期資金周轉困難的經銷商，由五品部提供定制化的金融支持。此外，絕不允許簡單向經銷商硬性下達團購指標任務。

而對經銷商的幫扶最終讓后者順利渡過焦灼時期。彼時，有位于四川的五糧液經銷商告訴財經網產經，“以往都在四五月份才會兌現終端獎勵，現在提前到二月份，會提高經銷商的資金周轉率，保障現金流充裕。”

而今日披露的2021年一季報，在解釋本季度經營活動產生的現金流量凈流入55.05億元，較去年同期凈流出12.02億元發生重大變化的原因時，稱主要系本報告期經營規模擴大（營業收入增加）及銀行承兌匯票到期收現增加所致。

在蔡學飛看來，這既證實了去年酒廠為經銷商“活水”的真實性，也說明今年五糧液動銷情況較好。

五糧液也于本次年報發布同時宣布一份百億分紅計劃。其擬每10股派25.8元（含稅），現金分紅總額為100.15億元，分紅比例為50.19%。分紅金額突破100億元，創上市以來最高分紅金額。

另據公開數據統計，自1998年上市以來，五糧液累計現金分紅達396億元，是上市以來募集資金總額的10倍。近五年累計現金分紅266億元，位列深交所上市公司分紅總額第四名，也是近五年累計現金分紅額最多的深市白酒上市公司。

用與市值地位匹配的業績和戰略實踐說話，或許是真正的價值投資。

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