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心腦血管類：學術 證據豐富，市場份額穩步提升。公司“通絡三寶”基于中醫脈絡學基礎，具有較為豐富的循證醫學證據，不斷擴大學術影響力，提升市場份額。公立醫療機構端：通參芪市場份額由2015 年13.6%提升至2022H1 的16.9%。零售終端：通參芪市場份額由2017 年5.79%提升至2022H1 的6.40%。

呼吸系統類：連花清瘟企穩，新品增長不可忽視。連花清瘟成為家庭常備的“普通感冒+流感+新冠”等多呼吸系統疾病用藥。2019 年及以前公司連花清瘟銷售收入與全國流感報告病例數之間有較強正相關性，2020-2022 年新冠疫情為公司連花清瘟銷售帶來新增量。我們認為“新冠適應癥”確實在連花清瘟過去三年的增長中起到了重要的作用，但是相比2019 年及之前，該藥在品牌知名度上已有大幅提升，終端覆蓋率方面有一定程度提升。展望未來“新冠適應癥”占比或許會逐步減小，同時也要關注在“普通感冒+流感”適應癥上的增長潛力。我們認為連花清咳片是10 億級別潛力品種。連花清咳片于2020 年獲批注冊上市，在2022 年底順利通過醫保談判續約被納入新版醫保目錄，同時獲得多省新冠和流感診療方案推薦。未來增長驅動力：1)推進轉OTC 工作，將更有利于在零售終端放量；2)有望進入新版基藥目錄，提升醫療機構覆蓋率。

中藥研發實力雄厚，商業化推廣能力出眾。公司當前在研中藥創新品種40 余個，積極自主研發申報新藥。外購方面，增加乳結泰膠囊和婦血安片兩個婦科類中藥品種，有望填補公司在婦科用藥領域空白，積極尋求新增長點。公司創新中藥布局處于行業領先地位，同時在新藥審批政策端給予創新中藥研發足夠的支持力度，公司具有行業內出眾的商業轉化能力，核心產品“通絡三寶”及“連花清瘟”已發展成為其各自領域的代表性產品，我們看好公司中藥業務傳承創新發展，未來有望繼續穩健增長。

盈利預測及投資建議。鑒于公司心腦血管類市場份額逐步提升，呼吸系統類新品有望逐步放量增長，公司中藥研發實力雄厚，商業化推廣能力出眾，預計公司2023/2024/2025 年實現營收127.93/142.12/157.18 億元，歸母凈利潤25.13/28.65/32.47 億元，EPS 為1.50/1.71/1.94 元/股，PE 為16.00/14.04/12.39 倍，采用相對估值法，結合可比公司估值，參考2023年16.48 倍PE，目標價28.25 元，給予“買入”評級。

風險提示：中成藥集采風險；中藥材價格風險；新產品推廣不及預期等。

文章來源：東北證券(000686)股份有限公司

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