東吳證券股份有限公司黃詩濤,房大磊,石峰源,楊曉曦近期對海螺水泥(600585)進行研究并發布了研究報告《2022年年報點評：下行期彰顯龍頭競爭力，中期景氣有望回升》，本報告對海螺水泥給出增持評級，當前股價為28.1元。

海螺水泥(600585)

投資要點

(資料圖片僅供參考)

事件：公司披露2022年年報，報告期內實現營收1320.2億元，同比-21.4%，歸母凈利潤156.6億元，同比-52.9%。Q4單季度實現營收466.9億元，同比+1.0%，歸母凈利潤32.4億元，同比-70.2%。公司向全體股東股派發現金紅利1.48元（含稅），分紅比例50.1%。

水泥業務盈利探底，但表現優于行業，骨料、商混產能布局加速：宏觀經濟下行、房地產持續走弱等多重超預期因素沖擊導致全國水泥需求明顯收縮，價格競爭加劇。（1）水泥及熟料自產品實現營收908.4億元，同比-17.1%，銷量2.83億噸，同比-6.9%，銷量降幅明顯好于全國整體水平，反映市場份額回升，下行期彰顯龍頭競爭力。（2）測算單噸銷售均價321元，同比-39元，單噸毛利91元，同比-66元。煤炭成本及電價上漲帶動自產品噸燃料及動力成本同比+32元，但扣除燃料及動力成本后噸成本同比-5元，體現成本控制成效。（3）公司骨料、商混產能擴張至1.08億噸/2550萬方，分別同比+64.1%/+142.9%；產能布局加速帶動營收高增，2022年骨料業務實現營收22.3億元，同比+22.5%，商混業務實現營收18.1億元，同比+711.6%。

銷量下降疊加節能減排相關研發費用增加，公司噸期間費用上升。（1）2022年單噸期間費用（分母為自產品銷量，下同）32.7元，同比+4.7元。噸銷售/管理費用的上升主要是由于分母端銷量的縮減，噸研發費用上升主要是由于子公司用于超低排放及節能提效技術研發項目費用投入同比增加。（2）2022年單噸凈利57元，同比-55元，絕對值已接近2017年的水平。

資本開支大幅增加反映外延提速，分紅率為上市以來最高。（1）應收賬款、預付款項余額大幅增加導致2022年經營活動凈現金流同比下滑71.5%至96.5億元。（2）2022年購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金為266.5億元，同比+75.3%，截至2022年末公司無形資產、在建工程余額分別較2021年末+75.7%/15.2%；2022年末公司資產負債率為19.7%，同比+2.9pct；（3）公司合計擬派發現金紅利總額78.43億元人民幣，分紅比例提升至50.1%（2021年為37.9%），體現了對于投資者回報的重視。

行業需求溫和復蘇，受益穩增長繼續加碼和地產景氣改善，公司估值有望迎來修復。22Q4以來信貸持續改善，狹義基建投資加速，基建實物需求有望迎來釋放高峰，需求回升將利好景氣中樞企穩回升，公司市凈率處于歷史底部，受益穩增長繼續加碼和地產景氣改善，估值有望迎來修復。

盈利預測與投資評級：行業景氣底部回升，公司在行業下行期彰顯成本領先等綜合競爭優勢，產業鏈上下游業務擴張為公司提供新的增長動能。基于地產投資緩慢修復，煤價維持高位等因素，我們下調公司2023-2025年歸母凈利潤至170.2/206.2/219.1億元（2023-2024年預測前值為230.0/266.2億元），3月28日收盤價對應市盈率8.8/7.2/6.8倍，維持“增持”評級。

風險提示：水泥需求恢復不及預期；產業鏈上下游擴張不及預期；房地產信用風險失控的風險；市場競爭加劇的風險。

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，招商證券(600999)鄭曉剛研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達95.79%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利244.82億，根據現價換算的預測PE為6.1。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有9家機構給出評級，買入評級7家，增持評級1家；過去90天內機構目標均價為33.11。根據近五年財報數據，證券之星估值分析工具顯示，海螺水泥（600585）行業內競爭力的護城河優秀，盈利能力優秀，營收成長性一般。財務可能有隱憂，須重點關注的財務指標包括：應收賬款/利潤率、應收賬款/利潤率近3年增幅、存貨/營收率增幅。該股好公司指標3.5星，好價格指標4星，綜合指標3.5星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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