文 | 和訊財經 劉不然

在2021年11月《奶源靠收購、生產靠代工、營銷靠故事，認養一頭牛的上市路阻且艱》一文中，和訊財經曾就擬沖擊上市的認養一頭牛在經營生產中的疑團與爭議進行了剖析。

2022年7月，隨著認養一頭牛正式披露招股書，更多的細節也旋即鋪開在公眾面前：

(相關資料圖)

招股書只字不談“認養”模式

如同其名字，與常見乳企最大的不同，認養一頭牛主打“認養”模式，深諳互聯網玩法。

多處公開資料顯示，2016年，認養一頭牛在眾籌平臺推出“牧場共建人”計劃，上線3天籌得200多萬元；2017年，公司推出“認養一頭?！鄙缛夯佑媱?，每年支付2999元或者10000元認養一頭牛，可獲得不同權益；再到2020年，公司正式推出認養模式：

一是云認養，即通過線上養成類互動游戲，感受云養牛的樂趣；二是聯名認養，通過購買247元-1599元不等的聯名卡，獲得不同時效的聯名認養權，定期享受新鮮產品送貨上門等；三是實名認養，即成為真正的養牛合伙人，可以在專供牧場提前一年預訂牛奶，給奶牛取名字、獲得奶牛的照片和生長數據等。

通過“認養”模式，認養一頭牛成功出圈。然而，這一對于公司舉足輕重的營銷策略卻未寫進招股書，其官方微信、微博也已不見任何有關“認養”的字眼。涉及營銷方面，公司僅稱“緊緊抓住互聯網電商發展的歷史機遇，形成了全面覆蓋線上線下的創新營銷渠道”“以互聯網電商運營與營銷能力為依托，先后推出了多款明星產品”等。

對于如此變化，市場普遍的觀點為：隨著監管逐漸規范，認養一頭牛逐漸停止了這類活動，也就不再強調“認養”概念。

但透過招股書的數字，認養一頭牛仍花了很大金錢、力氣用在了營銷上。2019年至2021年（以下簡稱為“報告期內”），公司銷售費用從1.94億元增加到4.83億元，銷售費用率整體高于行業水平。

圖源：招股書

本次IPO擬募集的18.51億元中，便有5.2億將用以營銷推廣，主要在淘寶、京東、抖音等線上渠道進行品牌推廣。

招股書“實錘”奶源外購與代工

與“認養”概念相提并論的，則是認養一頭牛曾數次強調“自有奶源建設”，并宣稱產品“使用的均是自有奶源”。但實際上，認養一頭牛不僅每年會采購大量生牛乳，且直到2019年才開始建設生產基地，2020年才具備自主生產能力，此前產品均為外協生產。在很長一段時間里，認養一頭牛是名副其實的“貼牌”品牌。

招股書顯示，生鮮乳作為主要原材料，認養一頭牛一部分采用自有奶源，另一部分則向第三方采購。報告期內，公司向外采購生牛乳的金額分別為1.09億元、2.10億元、4.11億元，按照當年采購單價測算，生牛乳采購數量分別為2.74萬噸、5.22萬噸、8.63萬噸。而公司同期純牛奶及酸奶的總產量之和分別為5.14萬噸、12.19萬噸、17.41萬噸，據此推算，公司同期外采奶源比例分別為53.34%、42.84%、49.57%。

在沒有自主產能時，認養一頭牛以外協生產為主，即向外協加工商發出原材料，外協加工商根據公司要求將其加工成公司成品并收取一定的加工費用，合作方包括光明乳業(600597)、君樂寶等業內資深公司。隨著生產基地產能釋放，外協產量占總產量的比例開始下降、自有產量占比上升。報告期內，純牛奶外協產量占比分別為100%、91.83%、36.03%，酸奶外協產量占比分別為100%、95.88%、65.13%。

圖源：招股書

“80元伙食費”縮水嚴重

“奶牛養得好，牛奶才會好”，為認養一頭牛提供生牛乳的奶牛，所享受的待遇可謂令人羨慕無比。

根據“認養一頭?！惫娞栔放乒适抡故荆膛３缘氖菍＜覉F精準匹配的日糧配方，喝的是380米深井水，一天伙食費將近80元。號稱“全球僅占1%”的娟姍牛之待遇更是讓“打工人”眼紅，住的是專屬“國際化高端恒溫牛舍”，牛均一套“單身公寓”，一天工作約3小時，邊聽音樂邊擠奶，還有高端項圈來檢測胃口和情緒。

圖源：“認養一頭?！惫娞?/font>

招股書則顯示，目前，認養一頭牛在河北、 黑龍江等地相繼建立7座現代化大型奶牛牧場，其中5座為公司自有牧場，2座聯合運營牧場，奶牛存欄數超6萬頭。為之，單是2021年，公司采購玉米類飼料和采購豆粕類飼料就合計2.06億元。不過，按照奶牛存欄數超6萬頭計算，每頭奶牛每天的伙食費約9.41元，與80元的標準相去甚遠。

圖源：招股書

此外，值得一提的是，認養一頭牛于招股書宣稱是有6萬頭存欄奶牛，但招股書在介紹盤點生產性生物資產時明確稱，截至2021年底，公司擁有生產性生物資產奶牛共37062頭，其中，成母牛13569頭，青年牛18420頭，犢牛5073頭，相差的約23000頭奶牛又是從何而來？且若以3.71萬頭奶牛計算“伙食費”，與80元亦仍有不小差距。

究竟是信披差錯、還是過度宣傳與包裝？都值得投資者注意。

自有奶源售價低于外購奶源優勢存疑

隨著“網紅牛奶”麥趣爾(002719)純牛奶檢出丙二醇，公司不僅背上了約7315.1萬元的罰單，經營情況同樣大受影響。損失更嚴重的，則是品牌丟失了消費者的信任。牛奶的食品安全問題牽動人心。

從上文可知，認養一頭牛幾乎是半數生牛乳源自對外采購、另有一部分產品的生產交付給外協廠商，這可能會導致公司在對原奶品質、加工環節等方面的把控能力有限。也因此，在這些未經己手的環節上，公司如何采取相應措施保證產品質量、食品安全尤為重要。

盡管認養一頭牛聲稱公司已經建立了高標準產品質量管控體系，但和訊財經梳理發現，這些措施仍集中在自有牧場、生產質量中心、生產基地，并未過多涉及第三方。在合作奶源采購方面，公司則稱，確定合作關系前會對生牛乳供應商的生產設施設備、奶牛數量、牛群結構和生產管理水平進行考察，并取得其生產的生牛乳的三方檢測報告。每批次到加工廠的生牛乳也需由供應商出具檢驗報告，并由公司對各項理化指標進行二次檢驗。

另一方面，在認養一頭?？磥?，來自自有牧場穩定、優質的奶源供應是公司的競爭優勢之一，也是公司產品高品質的體現。

而和訊財經發現，出售生牛乳是認養一頭牛的主營業務收入來源之一，報告期內營收占比分別為26.5%、7.82%、4.46%。

圖源：招股書

令人不解的是，號稱更穩定、更優質的自有奶源價格尚不如外購奶源價格。以2021年為例，認養一頭牛采購生牛乳的金額為4.11億元，采購單價為每千克4.76元，即為每噸4760元；同年，其出售生牛乳2.44萬噸，銷售單價為每噸4476.71 元，低于外購奶源單價。

圖源：招股書

市場人士指出，奶源市場價格十分透明，且與質量密切相關。那么，這是否意味著認養一頭牛的自有奶源質量并不如外購奶源？如此，公司主打的牧場及奶源優勢又何以保證？

對于本文涉及疑問，和訊財經曾以郵件形式發送至認養一頭牛招股書所示郵箱，截至發稿并未取得回復。

不可否認的是，認養一頭牛是近年來快速崛起的新勢力之一。但若想在蒙牛、伊利“雙雄”的夾擊下突圍、并占據一席之地，上市仍只是一個起點。