近期有關IPO是否存在“大躍進”的討論引發了監管層注意。在剛剛過去的這個周末，監管部門也通過各種方式向市場傳達了“呵護”之意，表態會一直關注投融資平衡、關注市場流動性，在做好融資端改革同時，也會同步推進提升投資端的活躍度。

對A股市場而言，IPO一直都是個敏感環節。但是回顧A股市場發展近三十年來，事后看每一次叫停IPO往往都隱含著巨大的制度成本。

從2017年開始，證監會總體保持每周一批批文，每批2-4個批文左右的節奏。“我認為現在的發行節奏總體較為平穩，且保持了很好的延續性，給予了市場穩定的預期，并非所謂的’大躍進’。”中信建投資本市場部負責人陳友新對第一財經記者表示，相信從證監會的層面來說，在提高上市公司質量、嚴把資本市場入口關，繼續保持新股發行的常態化的同時，也會把握好新股發行的節奏和力度，不會對市場造成系統性的影響。

“我覺得不存在’大躍進’。整體而言，從優化上市公司質量和支持實體經濟發展角度看，新股常態化是必要的，也是符合穩定投資者預期的需要的。”中信證券股票資本市場部負責人張宗保也對第一財經記者表示，從當前的發行節奏，明確可以看到監管層對整個投融資市場平衡的關注。

他補充稱，當前的國內資本市場與幾年前已經完全不同，已經有足夠的容量和承納力，來接受常態化發行。

擔憂并非來自IPO

今年以來，主板、中小板及創業板總共有120家企業完成發行，平均每周發行2.7家，融資36.9億元，比去年同期略有增加。

在多位業內人士看來，部分投資者感受到近期IPO節奏太快，可能與幾家銀行股集中發行及上市有關，近期渝農商行、浙商銀行及郵儲銀行先后發行及上市，合計募集資金超過510億元。

“我認為大盤股的發行是市場的正常現象，大盤股是市場的定海神針，也是很多風格穩健的投資者的偏好品種，一個健康且完整的資本市場不可能只允許小盤股發行而排斥大盤股。”陳友新稱。

根據wind統計，截至11月29日，主板剔除渝農商行、浙商銀行，自今年6月份以來上市滿10個交易日的新股共有55只，平均一字漲停板的天數為7.31個;已經上市的56家科創板上市首日平均漲幅是125.39%，平均而言上市后漲幅保持在正常水平。

在陳友新看來，目前市場的擔心主要源于近期二級市場整體走勢下行，這其實跟新股發行量多少沒有必然聯系。

“個別市場化詢價股票如渝農商、浙商銀行、科創板久日新材、昊海生科等部分股票上市后出現了破發也引發了市場的擔憂。”他認為，隨著新股上市后出現破發的情況，投資者在申購新股時的報價也會相對謹慎，市場會對新股定價進行自發的調節。

張宗保也認為，近期投資者出現的憂慮可能與郵儲銀行等融資規模較大的IPO項目上市有關。“其實整體而言，戰略投資者會消化掉很大一部分壓力，同時戰投的支持，也有助于后市平穩。”他說。

具體來看郵儲銀行的發行方案，確實也做了特殊設計。有機構分析，一方面，戰略配售數量約占發行總量的40%，獲配股票鎖定期不低于12個月，起到了壓艙石的作用，是后市表現穩定的重要支撐。同時，70%的網下配售股份多定期為6個月。另一方面，43億綠鞋資金和穩定股價承諾，也有利于平抑波動。

“現在的國內市場的韌性和容量，已經足夠承納百億級以上規模融資的企業。這種承受力是絕對沒有問題的。”張宗保對記者稱，一方面，可以看到市場并不缺少資金，同時機構投資者份額越來越大，加上監管也非常呵護市場，對平穩節奏和適當融資量保持關注，實際上各方的調節的能力處在一個比較好的狀態。

市場自發約束能力顯現

證監會IPO批文下發較多時，投資者往往會擔憂新股扎堆上市，抽血股市流動性。但不得不說，批文下發之后，選擇何時上市的主動權，實際上掌握在企業自己手中。

“市場不僅存在自發的約束力，而且這種約束力還很強，且比某種程度上比行政管制更有效率。”陳友新認為，即使真正注冊制和市場化的發行制度建立以后，企業IPO的意愿本身也會是一個綜合判斷的結果，并不是每一家企業都會愿意上市的。

除此之外，IPO發行節奏本身也會隨著市場行情的波動而周期性的自我調節。當市場行情好，投資者情緒偏樂觀，發行價格可能較為理想，愿意IPO的企業也會更多，發行節奏會加快;當市場行情較差，投資者情緒悲觀，發行價格可能不理想，愿意IPO的企業會減少，發行節奏也會隨之降低。

從投資者的角度來看，自發約束力同樣發揮著作用。比如當“新股不敗”時，投資者都會按照潛規則23倍發行市盈率報價并申購，不會對公司基本面進行研究;而當近期上市的渝農商行、浙商銀行上市股價紛紛破發后，投資者在申購郵儲銀行時則明顯謹慎得多，郵儲銀行網上初始申購倍數僅為120.33倍，是2016年以來的最低值。

在他看來，新股破發是市場化發行制度下正常的現象，新股上市后有漲有跌有助于加強對網下投資者的報價約束，有利于市場主體進行更加充分的博弈，有利于激勵投資者基于自身的資金安排和偏好，真正切實的去研究IPO企業的投資價值，最終實現IPO企業估值的差異化，這有利于提高A股市場培育和支持高科技、新經濟企業的能力，提高資本市場支持實體經濟的能力。

另一方面，也要看到股市資金結構在發生較大變化，機構資金逐漸壯大。

數據顯示，截至2019年10月底，證券基金經營機構管理資產規模36.9萬億元。其中，公募基金13.9萬億，證券公司大集合0.79萬億，私募資管產品19.95萬億，受托管理的企業年金(含職業年金)0.79萬億，社保基金及基本養老金1.46萬億。

與此同時，MSCI、富時羅素、標普道瓊斯等國際主要指數逐步將中國資產納入其中，不斷吸引跟蹤這些指數的主動或被動型基金，將部分組合管理的資金配置在中國。

過去三年，已經外資成為A股最重要的增量資金。以北上資金為例，2016年至2018年，北上凈流入資金分別為606.8億、1997.4億、2942.2億。2019年以來，北上凈流入資金也超過了2000億。截至2019年9月底，境外機構和個人持有國內股票總規模達到1.77萬億，已非常接近公募(持股)和保險(持有股票+基金)的規模。

目前，外資已經成為僅次于公募基金的第二大投資主體。外資、公募、保險“三足鼎立”的狀態已經形成。

從2019年開始，國際指數納入中國資產的速度明顯加快，有機構預計，包括債券和股票等在內，預計2020年到2022年，國際資本流入中國的年均金額可能接近2萬億人民幣。

穩定“入口”預期

“預期管理對資本市場健康發展至關重要。”證監會主席易會滿11月27日在《旗幟》雜志發表署名文章時稱，資本市場核心是一個投融資的專業市場，投資者和融資者相互依存、相互作用。市場有效性直接制約著資本市場各項功能的正常發揮。

他表示，發展資本市場，進一步改革完善發行、上市、交易、退市等基礎制度，一個重要的使命就是把資源配置到最有效率的領域，充分激發市場活力，通過降低市場運行成本，持續提升市場效率。

他特別提出，要讓市場有穩定預期。“在政策出臺前，要廣泛開展市場調研，全面聽取各方意見，多站在市場參與者的角度換位思考，科學審慎決策，確保接地氣、可落地。”易會滿寫道，政策出臺后，要保持定力，不為市場雜音所擾，做深做實做細輿論引導，確保政策的連續性和穩定性。

就IPO而言，暫停IPO是擾亂預期，“大躍進”同樣是擾亂預期。而這與監管層的目標是相違背的。穩定的發行節奏，穩定的發行與其，才是目前監管層希望看到的，也是市場所需要的。

事實上，從2018年開始，IPO的節奏和速度就進入到了更加平穩的區間。相較于2017年436只新股發行數量和2304億元人民幣的融資總額，2018年的新股發行數量和融資總額均有下滑，2018年全年，A股共有106只新股發行，融資總額為1402億元人民幣。

2019年至今，主板、中小板、創業板三個板塊共120家企業完成發行，融資1563.09億元，與去年相比稍有增加。

作為資本市場的入口，IPO對于提高上市公司質量有著至關重要的作用。

“推動提高上市公司質量，是資本市場全面深化改革的基礎性工作，更是證監會系統的重大政治任務。”證監會副主席閻慶民11月15日曾公開表示，今年前三季度，實體上市公司實現營業收入 29.45 萬億元，凈利潤 1.52 萬億元，利潤總額相當于同期全國規模以上工業企業的一半。

“以設立科創板并試點注冊制改革為突破口，保持新股發行常態化，吸引更多優質企業上市，從源頭上提高上市公司質量。”閻慶民透露，截至10月底，已有143家公司實現IPO，融資1624.16億元，家數和金額分別同比增長55.43%和29.63%;科創板40家上市公司類型更加多元，制度包容性得到提升，試驗田作用開始顯現。

上市和退市，是資本市場新陳代謝的兩端。IPO常態化的同時，推出機制也在進一步暢通。今年以來已有16家公司通過多種渠道退市。其中強制退市7家，主動退市1家，通過并購重組渠道退市8家。

注冊制推向創業板，IPO會否批量提速?

目前，隨著科創板平穩運行，注冊制在全市場推開的預期越來越強。部分投資者擔憂，注冊制在創業板實施后，會帶來批量新股供給。

不過，張宗保認為，即使創業板注冊制放開，市場承接能力已經大幅提升，長期來看發行節奏會整體平穩，不會對市場產生沖擊。

陳友新則認為，首先，不應該把IPO上市看成洪水猛獸，如果這些IPO企業的質量都過硬、質地都很好，不僅不會對二級市場造成負面影響，反而會吸引更多增量資金進入股市，有利于股市的慢牛行情。

“美國納斯達克市場10年的牛市，不是通過限制IPO數量來實現的，而是大膽、放開的吸引全球企業前往掛牌上市，優秀的企業和投資者共同成長的結果。”他說。

其次，他認為，注冊制和市場化發行制度真正建立以后，長期來看我認為并不一定會有更多IPO進入市場。注冊制后，企業不用再等待漫長的審核時間，不用再抱著“趕早不趕晚”的心態排隊，而是根據企業自身的實際需求確定上市時間和窗口。

“市場化發行制度建立后，IPO發行價格的確定將會出現分化，真正的高科技、新經濟、優質的企業會享受到好的估值，而傳統的、落后的企業估值則會相對較低，在這種情況下，我認為相當部分數量的企業會主動選擇不上市。”陳友新說。

事實上，監管層早已透露了明確呵護之意。如前文所述，監管層表示，“在做好融資端改革同時，也會同步推進提升投資端的活躍度”。

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